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来源：任泽平

文：任泽平团队

11月8日，美联储议息会议宣布，将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.50%至4.75%，符合市场预期。这是继9月19日第一次降息50基点之后的第二次降息。

11月6日，特朗普当选美国总统，共和党有望获得参议两院多数席位，为特朗普新政扫清障碍，但是以“对内减税+对外加税+反移民+制造业回流+美国优先”为主的特朗普新政将引发再通胀，会影响美联储降息吗？

1 关注11月FOMC会议三大要点

具体关注三大要点：

一是，兼顾通胀和就业，降低政策约束程度。美联储对通胀和劳动力市场降温不确定性增加，声明延续9月经济稳步增长表述，新增“今年早些时候以来（since earlier in the year），就业市场总体缓解”，以弱化10月劳动力市场波动。删除“对通胀正在可持续地朝着目标迈进更有信心”。鲍威尔在新闻发布会上表示，“劳动力市场并不是通胀压力的来源”。

二是，特朗普政策将制约降息路径和空间，鲍威尔回避关于特朗普对美联储货币政策影响等问题。11月6日，特朗普赢得大选，但减税、加征关税和打击非法移民政策将推高通胀，制约降息空间，甚至迫使美联储加息。特朗普曾在其第一任总统时，多次喊话施压美联储降息以缓解美国经济压力。但鲍威尔在新闻发布会上表示，短期内大选不会对货币政策造成影响。

三是，降息空间和路径会根据数据、不断变化的前景和风险平衡来决定，并不会急于完成降息；节奏也会动态调整。鲍威尔表示，“如果经济保持强劲，通胀率不能持续向2%迈进，我们可以更缓慢地减少政策限制。如果劳动力市场意外走弱，或通胀下降速度快于预期，我们可以更快地采取行动。”

CME数据显示，未来一年内仍有3次降息，分别是2024年12月，2025年3月和6月；目标利率为3.75%至4.00%，共75bp降息指引。市场预期美联储12月降息25bp和不降息的概率分别为71%和29%。

2 美国经济仍处于软着陆轨迹

美国经济仍为软着陆情形，经济放缓、通胀反复和就业下行，消费作为基本盘、仍较为强劲。三季度GDP环比折年率为2.8%，前值3.0%；其中，个人消费支出、私人投资、出口、进口环比折年率分别为3.7%、0.3%、8.9%和11.2%，较二季度变动0.9、-8.0、7.9和3.6个百分点。

一是，劳动力市场延续降温，短期扰动因素居多，后期就业将回归温和降温。3个月平均新增非农就业趋势下行，职位空缺率持续走低。10月因飓风和罢工等临时因素，新增非农1.2万人，较上月下降21.1万人；8月和9月就业人数共下修11.2万人，三个月平均新增就业下降至10.4万人。BLS数据显示，本月就业数据回复率仅为47.4%，是1991年1月以来的最低值，意味着后续数据修正幅度较大。

其中，服务好于商品生产，制造业是主要的拖累；飓风冲击服务业和建筑业，波音公司等罢工冲击制造业，政府部门就业较为坚挺。10月服务业生产新增0.9万人，较上月下降16.0万人；商品生产减少3.7万人，较上月下降6.0万人；政府新增就业4.0万人，较上月增加0.9万人。服务业生产中，休闲和酒店、临时支持服务业、运输仓储等与出行相关新增就业分别减少0.4、4.9和0.4万人；商品生产中，建筑业和制造业分别新增就业0.8和 -4.6.万人，较上月下降1.9和4.0万人。

失业率与上月持平，平均时薪略有增长，反映劳动力市场相对稳定。10月第一周初次申请失业金人数升至26万人，而最后一周已降至21.8万人；10月失业率录得4.1%，与上月持平；劳动参与率62.6%，较上月下降0.1个百分点。私人非农平均时薪环比上涨0.4%，较上月增加0.1个百分点。

二是，通胀超预期，通胀反复影响降息节奏。9月美国CPI同比2.4%，前值2.6%；环比0.2%，前值为0.2%；核心CPI同比3.3%，前值3.3%，环比0.3%。9月核心PCE同比2.65%。

能源价格回落带动通胀整体降温，食品、服装和医疗保健价格反弹，住房价格坚挺。其中，能源价格环比-1.9%，前值-0.8%；食品、服装环比分别为0.4%和1.1%，前值0.1%、0.3%。住房环比0.2%，前值0.3%；同比4.1%，前值4.3%。住房租金同比4.9%，前值5.2%；环比0.2%，前值0.5%。

三是，零售超预期，消费保持较强韧性。9月零售销售总额环比0.4%，前值0.1%。食品和饮料店、保健个人护理、服装及配饰店、杂货店零售是主要贡献项目，环比分别为1.0%、1.1%、1.5%、 4.0%，较上月增加1.4、 0.5、2.4和3.7个百分点。作为耐用品的汽车、家具、家电受利率压制，零售环比均为负。

四是，制造业景气连续四个月收缩，产出指数创新低。地产链相对疲软，相关投资掣肘经济；补库周期为弱补库。10月美国制造业PMI为48.5%，前值47.3%；ISM制造业PMI连续七个月位于收缩区间。当前美国家庭储蓄率出现下滑，高水平的消费支出可能在长期内难以持续；长期高利率下，需求不足、新屋开工率下滑，拖累住宅投资和建筑投资。美国第三季度GDP环比折年率为2.8%，前置3.0%；同比2.7%，前值3.0%。其中，建筑投资和住宅投资环比折年率分别为-4.0%和-5.1%，较上季度下降4.2和2.3个百分点。

3 特朗普重返白宫，美联储面临再通胀压力

截至11月7日，特朗普获得295选举人票，提前锁定胜局。与此同时，共和党夺得参议院控制权，在众议院选举中领先，如果共和党控制两院，特朗普将成为美国历史上最具权势的总统之一，也将为执政空间清扫障碍。

特朗普交易利多美元，美债收益率上行。短期而言，特朗普交易仍会持续一段时间，美元走强、美债收益率上行、美股期货和比特币大涨。11月6日市场快速反应“特朗普交易”，美元指数上涨1.5%，非美货币承压，欧元兑美元跌0.02%，美元兑日元涨2.4%，美元兑人民币涨0.1%；10年美债收益率上涨3.4%。

长期美联储面临再通胀压力。未来两年，特朗普能够顺利执行政策承诺：实施更大幅度的减税措施、更严格的移民、普征关税等政策增加通胀压力。9月中旬以来，盈亏平衡通胀率持续走高，表明通胀预期持续抬升。

根据CRFB测算，特朗普提议修改和拓展《减税与就业法案》、减税、加征关税等政策将使得美国在2026-2035财年增加约7.75万亿美元赤字（中性条件）。税收基金会测算，延长《减税与就业法案》将使得美国长期GDP增加约1.1%，增加913000个全职岗位；《减税与就业法案》永久性条款将会增加所有收入群体的税后收入，2026 年纳税人的税后收入将平均增长 2.9%，长期增长约3.0%。

特朗普政策主张带有通胀属性，减税等主张从需求侧推高通胀，而关税和驱逐非法移民则从供给端推高通胀；研究表明在上一轮贸易摩擦中，美国加征关税几乎都转嫁到了美国的进口商和消费者身上。

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