博通“狂飙”？AI起量慢，老业务苦爬坑

1、整体业绩：收购，是增长主要来源。博通BROADCOM (AVGO.O)在2024财年第三季度实现营收130.7亿美元，同比增长47.3%，符合市场预期（130.2亿美元）。季度收入增长，主要来自于收购VMware的并表。博通在2024财年第三季度实现净利润-18.75亿美元，出现亏损，这主要是因为公司在本季度做了45亿美元的一次性税收拨备处理。

2、各业务细分：软件占比快速提升。从公司的分业务情况看，随着VMware的并表以及AI的增长，公司软件业务的占比提升至44.4%。

1）半导体解决方案业务：本季度营收72.74亿美元，同比增长4.8%，低于市场预期（74.11亿美元），业务增速再次下滑，并未受到AI需求的明显带动；

2）基础设施软件：本季度营收57.98亿美元，同比增长199.6%，好于市场预期（55亿美元）。其中增长主要来自于VMware，而原有的软件业务并未出现明显的增长。

3、博通业绩指引：2024财年第四季度预期收入140亿美元左右，低于市场预期（141亿美元），2024财年第四季度预期调整后EBITDA%为64%，好于市场预期（62.5%）。收入增长主要来自于AI及软件业务的带动。

海豚君整体观点：公司本次财报虽然数据上还不错，但细分来看还是不太理想。

从数据上看，博通本季度整体收入达到了市场预期，而增长的来源也确实主要来自于AI的带动。虽然公司给出的下季度指引140亿美元，不及市场预期（141亿美元），但数据上也相差并不大。

但如果细看公司各项细分数据，其实并不理想。1）拆分公司业务后，发现公司增长主要来自于VMware的并表和增长，而公司原来业务并未受到AI的明显拉动；2）公司原有业务中最大的半导体解决方案本季度增速再次下滑，维持在5%左右的个位数增长。当前来看，虽然VMware受AI的增长拉动，但还未形成“以点带面”的整体拉动。

通过海豚君测算，本季度VMware的收入大约达到了38亿美元。如果剔除掉该收入来看，公司原有的半导体业务和软件业务都只有个位数的略微增长，公司原有业务至今仍未受AI需求的明显带动。

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在2023年末公司以610亿美元的对价收购了VMware，而今7000多亿美元的公司增长完全来自于VMware。此前公司股价的持续上升，其实已经包含了市场对公司业务受AI需求整体带动的预期。而今原有业务增速迟迟未见提升，仅靠VMware（全年大约120亿美元收入体量）的增长难以支撑起当前公司的市值。

详细分析

一、整体业绩：收购，是增长主要来源

1.1收入端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2024财年第三季度实现营收130.7亿美元，同比增长47.27%，符合市场预期（130.2亿美元）。由于博通在2023年末收购了VMware，公司增长主要来自于VMware的并表。如果剔除掉该影响，公司原有业务同比增长仅有4%，增速有所放缓。

1.2毛利端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2024财年第三季度实现毛利83.56亿美元，同比增加35.56%。毛利的增速低于收入端，主要是因为毛利率有所下滑。

博通在本季度的毛利率为63.92%，同比下滑5.53pct。公司在收购VMware后，毛利率从69%骤降至61.7%，主要是公司将一部分收购成本计入在销售成本中。而近3个季度毛利率的环比回升，主要得益于VMware在经营面的改善，软件服务的毛利率有所回升。

如果剔除掉销售成本中近10亿美元的收购摊销影响，公司毛利率大致在71.6%。长期来看，收购VMware整体对公司毛利率是正向的。

1.3经营费用

博通BROADCOM (AVGO.O)在2024财年第三季度的经营费用为45.68亿美元，同比增长97.92%，费用端环比也有所下滑。

具体费用端，拆分来看：

1）研发费用：本季度公司的研发费用为23.53亿美元，环比维持平稳。研发费用是公司费用端最大的一项，在收入中占比18%，近三个季度保持相对稳定；

2）销售及管理费用：本季度公司的销售及管理费用为11亿美元，环比有所下滑，当前销售费用率8.41%；

3）收购相关无形资产的摊销费用：本季度公司的无形资产的摊销费用为8.12亿美元，同比增长132%，主要受收购VMware的直接影响；

4）重组、减值和处置费用：本季度公司的重组、减值和处置费用为3亿美元，同比增长43%。收购VMware直接带动相关费用的提升，但这三个季度已经在缓慢消化。

1）研发费用：本季度公司的研发费用为23.53亿美元，环比维持平稳。研发费用是公司费用端最大的一项，在收入中占比18%，近三个季度保持相对稳定；

2）销售及管理费用：本季度公司的销售及管理费用为11亿美元，环比有所下滑，当前销售费用率8.41%；

3）收购相关无形资产的摊销费用：本季度公司的无形资产的摊销费用为8.12亿美元，同比增长132%，主要受收购VMware的直接影响；

4）重组、减值和处置费用：本季度公司的重组、减值和处置费用为3亿美元，同比增长43%。收购VMware直接带动相关费用的提升，但这三个季度已经在缓慢消化。